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通货膨胀可能卷土重来

我们是否会进入一个这样的时代:通胀出人意料地高,而不是如我们熟悉的那样低于目标?许多人认为不必担心。但上次那个喊狼来了的男孩是对的。刚出版的一本书在固执地喊着狼来了。值得注意的是,该书认为,由于目前的财政和货币宽松政策,“就像许多次战争后的情况一样,通胀将大幅上升,在2021年很可能超过5%,甚至达到10%左右”。这将改变一切。

这一预测来自受人尊敬的学者查尔斯•古德哈特(Charles Goodhart)和曾供职于摩根士丹利(Morgan Stanley)的马诺杰•普拉丹(Manoj Pradhan)合著的《人口大逆转》(The Great Demographic Reversal)。事实上,该书的分析框架比它对即将到来的通胀末日的预言更为重要。两位作者认为,世界经济的范式将改变。上一次发生这种情况是在20世纪80年代。40年前那次重大转变的本质与其说是渴望控制通胀,不如说是全球化和中国进入世界经济。他们认为,那个低通胀、高负债的时代现在即将终结。相反的情况很快就会出现。

20世纪80年代和90年代,中国、前苏联和其他发展中国家的经济对外开放。“乌拉圭回合”(Uruguay Round)谈判达成一致,世界贸易组织(WTO)由此诞生,中国于2001年加入世贸组织。全球经济一体化迅速推进,尤其是通过贸易,不过高收入国家的直接投资也是重要推动力。用于生产可贸易商品的全球劳动力供应大幅增加。大型贸易经济体的出生率在下降,但人口依然年轻,女性加入劳动力市场增强了这种趋势。所以劳动力的增长速度快于人口的增长速度,人均产出的增长速度快于每位劳动者平均产出的增长速度。

古德哈特和普拉丹认为,所有这些因素导致:高收入国家中劳动力掌握的市场权力减弱,国内生产总值(GDP)中利润占比上升,国内不平等加剧,全球不平等缩小,“储蓄过剩”,通胀压力减弱以及实际利率下降。负债出现了激增。

现在,他们认为,这一切都将逆转。全球化正受到攻击,再没有哪个经济体能够复制中国当年走过的道路。老龄化打击了劳动力的增长,加剧了财政压力。他们断言,最重要的是,随着消费者数量相对于生产者数量的增长,通胀压力将加大。此外,随着劳动力规模缩小、全球化减弱,劳动力将重新掌握市场权力,加剧这些通胀压力。

他们补充称,这些转变将造成巨大的政策困境,尤其是考虑到政府和非金融企业的庞大资产负债表。如果失业和通胀之间的关系真的发生了像两位作者认为的那样不利的转变,央行会为了控制通胀而尽可能地收紧银根吗?当局将如何应对违约浪潮?在一个结构性低增长(部分由老龄化导致)、利率上升和增加支出的压力加大的世界里,政府如何才能将赤字重新置于控制之下?如果它们做不到这一点,央行将继续印钞还是放任国家破产?简而言之,我们是否在更糟糕的情况下面临1970年代的历史重演?

两位作者认为,世界经济正在经历巨大的结构性转变,这是对的。老龄化持续加剧,商品生产中的全球化持续减弱。此外,中国也在这个过程之中。这种结合将改变我们的经济。

然而,同样重要的是要记住,对于这种转变在现实世界中会如何发生,我们知之甚少。如果我们1980年就知道中国将向世界开放经济,并掀起世界历史上最大的投资热,最终使得投资率达到GDP的50%,那会怎么样呢?有多少人曾预料到,几十年后的宏观经济形势将是储蓄过剩、实际利率较低、超宽松的货币政策和债务危机?相反,大多数人当时肯定会认为,蓬勃发展的中国将大举进口储蓄,从而提高实际利率并出口净需求。

同样,古德哈特和普拉丹的如下观点可能也是正确的:在他们的美丽新世界中,储蓄意愿的下降速度往往会快于投资意愿的下降速度,储蓄过剩将变成储蓄短缺,实际利率将飙升。但储蓄意愿和投资意愿之间的差距很小。相反,随着经济增长放缓和资本品相对价格持续下跌,在高收入经济体中,企业的留存利润很有可能将继续超过投资。中国企业也可能效仿。如果是这样的话,在很长一段时间内,需求可能保持疲软,实际利率可能保持低位,而所有这些经济体中私营部门的巨额债务将进一步加剧这种情况。

甚至不清楚全球化是否是劳动力市场变化的主要历史驱动力。它只是一系列转变——新技术,公司治理中的股东价值最大化模式、金融的地位不断上升以及不断增强的垄断力量——中的一个因素。

有理由对这些观点表示怀疑。但依据现在推断未来也是危险的。1965年,几乎没有人想到战后凯恩斯主义会很快消亡。同样,“较长时间内保持低位”的世界也会消失。大变革正在发生。我们需要严谨地思考我们的未来与过去可能有何不同。

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