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标普500在高点纳入特斯拉了吗?

2020年11月16日,标普道琼斯公司宣布,在12月21日将特斯拉纳入标普500指数成份股。受到该利好消息的刺激,特斯拉股票在接下来的几天内上涨了近20%。

对于一只普通的股票来说,几天内上涨20%的幅度是很大的,但特斯拉并不是一只普通的股票。从2020年初算起,特斯拉股票从每股不到90美元,涨到了近500美元,在短短11个月内上涨了400%多。因此,广大指数投资者有一个普遍的问题,那就是标普500指数这次纳入特斯拉, 会不会买在高点?

我们先来说一下,为什么被纳入指数对于一个公司股票来说有这么大的影响?主要原因在于,标普500指数堪称业界标杆,是全世界受关注程度最高的指数之一。根据标普道琼斯公司的估算,目前全世界大约有46000亿美元的资产追踪标普500指数,另有66000亿美元的资产以标普500指数作为比较基准。所有追踪标普500指数的基金,都需要按照指数成分,买入几乎一模一样的公司股票。

目前特斯拉的市值大约占到标普500指数总市值的1%左右。照这个比例算的话,仅是追踪标普500指数的ETF和指数基金,就有差不多460亿美元的新资金会买入特斯拉。另据高盛公司估算,投资美国大市值股票的共同基金,大约会有80亿美元的资金量买入特斯拉。两者相加,纳入标普指数这一决定,对于特斯拉股票来说,相当于540多亿美元的买入资金量,无怪乎市场反应如此热烈。

上面的逻辑意味着,当一个公司被踢出标普500指数,或者被标普500指数委员会拒绝纳入时,其股价很有可能会大跌,因为有很多投资者会卖出该公司股票。2020年9月初,委员会宣布不会把特斯拉纳入标普500指数,让市场大吃一惊,特斯拉股价应声下跌,在短短几天内下跌20%左右。

委员会拒绝把特斯拉纳入指数的决定,引起了很大争议。一般来说,标普500指数纳入一个新成员的标准有两条:第一、市值达到最低82亿美元的门槛。第二、过去4个季度加起来盈利。到9月份时,特斯拉已经满足了这两个条件,因此很多投资者预计特斯拉会被纳入指数,甚至在标普道琼斯公司正式宣布前就提前买入特斯拉股票。这就导致最后委员会宣布不纳入特斯拉的决定后,特斯拉股价发生逆转而下跌。

特斯拉这个例子,也凸显了标普500指数的特殊性。指数投资的初衷,是基于一套既定的规则实现被动投资,即在不选股和不择时的前提下,获得市场平均回报。指数投资不同于主动投资的关键区别之一,在于指数的透明度和规则化,那就是哪些股票纳入指数,或者哪些股票被剔除出指数,有一套公开透明的标准。比如富时指数,CRSP指数等,基于市值、流动性等客观指标对指数成员进行筛选,基本没有什么争议。而标普500指数的特殊性在于,虽然它也有筛选和剔除规则,但在这些规则之上,还有一个指数委员会。到最后,纳入哪些股票,什么时候纳入,并不是规则说了算,而是委员会说了算。因此从严格意义上来说,购买标普500指数基金并不是被动投资,而其实是购买了由委员会来管理的一只主动基金。

每每在市场波动比较大的特殊时段,指数委员就会变得更加主动,对指数进行更多的干预。举例来说,2008年金融危机期间,标普500指数成分股之一,美国国际集团(AIG)在破产的边缘苟延残喘。后来美国政府宣布出手救助AIG,在国会中紧急通过不良资产救助计划(TARP)购买并持有了AIG大约90%的股份。标普500指数的编排规则规定,每一支成分股票都需要有至少50%的股份在市场上流动。美国政府出手救助AIG,导致该公司在市场上流动的股份只剩下10%,根据规则应该被剔除出标准普尔500指数。当时的标普500指数委员会做出人为干预,认为如果在那个时候将AIG剔除出指数的话会导致更大的市场动荡,因此决定忽视该规则要求,将AIG继续保留在指数内。2013年,美国政府将AIG股份出售,这样公司的流通股再次回升到50%以上,又符合了指数标准。但是在那几年内,AIG一直是标准普尔500指数的成员,并没有被剔除出指数。

2020年3月,由于新冠疫情大流行,美国股市大跌,航空、能源、金融等行业的股票遭到重创。在标普500指数成分股中,有近100只股票的市值跌破上面提到的82亿美元的市值门槛,面临被剔除出指数的危险。但是当时的标普500指数委员会决定按兵不动,并没有把这些股票剔除出指数。3月底开始,美国股市触底反弹,之前有被剔除危险的股票市值也跟着上涨,最终还是留在了指数内。这些例子表明,标普指数委员会对于指数规则的理解和应用有很大的弹性空间,时常做出临时的,并不一定完全符合规则的决定。

那么问题来了:这种在规则之上的额外干扰,究竟有没有价值呢?答案是几乎为零。比如基于过去60年(1957-2016年)的统计显示,美国标准普尔500指数和CRSP指数的历史年回报几乎一模一样,都是每年10%。CRSP指数由芝加哥的CRSP数据库编排,完全基于市值等量化指标,没有任何人为干扰因素。就是说,标普500指数委员会的干预,对于指数回报没有任何价值贡献。

现在回到本文一开始的问题:标普500指数此时纳入特斯拉,是否买在了高点呢?答案是肯定的。

事实上,指数的编排规则就决定了,所有被纳入指数的成分股都可能是高点买入。这是因为,标普500指数包括的是美国股市中市值和影响力最大的500强。如果一家公司的市值不够格,或者盈利水平不到,是不会被纳入指数的,甚至会被剔除出指数。从本质上来说,市值加权指数都是动量指数,有追涨杀跌的特点。基于特斯拉的体量,被纳入各大主要指数只是时间问题。标普指数委员会的人为干预,影响的只是特斯拉被纳入指数的时间,即9月份或者12月份,前后相差3个月。由于特斯拉占的指数权重为1%左右,因此如果放长时间维度,看几十年的指数回报,那么这前后3个月造成的差别几乎可以忽略不计。

上面提到的统计结果,同时也恰恰进一步证明了市场的有效性,以及想要战胜市场有多么困难。标准普尔公司选入其指数委员会的成员,都是公司能够找到的最德高望重和经验丰富的投资专家。然而即使是这些专家,也被证明无法进一步提高一个单纯的市值加权指数的投资回报。从指数委员会的角度来说,他们的出发点是为了维护指数的权威性,在不完美的条件下做出最理性决策。但放在历史的长河里看,这些决策可能都是“多余”和“无效”的。

这可能也是主动投资的悖论:当市场中充满了追求最优决策的主动投资者后,市场的有效性大大提高,再想通过主动投资来提高回报已经变得难上加难,而被动投资者则可以享受到“免费搭车”,即使躺在那里什么都不做,也能达到主动投资带来的回报。聪明的投资者,需要明白这其中的逻辑,应用最合理的策略来达到自己的投资目标。

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